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胡伟俊:短期集中优势火力后 弹药还剩多少?

归档日期:07-25       文本归类:火力集中      文章编辑:爱尚语录

  由于本轮稳增长的节奏和之前不同,历史上没有先例,对于未来形势的判断,难度也相应增大。

  科林·鲍威尔曾在海湾战争期间担任美军参谋长联席会议主席,后来在老布什总统政府中做过国务卿。他采用的军事策略,被称为“鲍威尔主义”。其中最重要的一项,在于集中绝对优势兵力投入战场,通过快速行动来获得决定性胜利,而不是渐次增兵,以免被拖入一场持久战。今年以来不论是货币还是财政政策,都有着些许“鲍威尔主义”的影子。

  从货币来看,一季度的新增社融达到了8.2万亿。但是,今年的名义GDP增速应该在8-9%之间,在稳杠杆的政策大方向下,合意的社融增速应该在10-11%。按照以往的投放节奏,一季度的新增社融应该在7万亿左右。一季度的社融数据说明,政策前置十分明显。

  从财政来看,根据人大通过的财政预算,今年的广义财政赤字(一般公共预算+政府性基金)会达到6.4万亿,和去年的实际值4.2万亿相比,多了2.2万亿。今年一季度, 广义财政余额就做到了1万亿赤字,而去年同期是0.3万亿盈余,一进一出相差了1.3万亿。换句话说,今年在财政上比去年多准备的弹药,一季度就打掉多一半。

  一季度的名义GDP一共才21万亿,超过2万亿的货币和财政政策前置,对于经济的拉动立竿见影。最近,从PMI到水泥价格的一系列经济数据,都显示中国经济出现了企稳的迹象,市场信心也在明显恢复。如果说今年1-2月股市的上涨,主要是由于政策转向后的估值修复。那么三月底以来的上涨,主要的推动力则是来自对经济复苏的预期。

  在这个意义上,本轮稳增长的“鲍威尔主义”实验非常成功。与之相比,在过去两轮经济中(2011-12年和2014-15年)的政策对冲,更加接近于渐次增兵的方式。的确,信心,或者说预期,是决定经济波动的重要因素。在短期内集中优势火力,一把将信心拉起来,接下来如果信心和经济活动能够互相强化,自我实现,使经济增长脱离原来的下行轨道,那么本轮的政策实验就达到了目标。

  当然,由于本轮稳增长的节奏和之前不同,历史上没有先例,对于未来形势的判断,难度也相应增大。但有几个问题是值得重点观察的。

  首先,不论是财政还是货币政策,弹药都不是无限的。财政受到预算的约束,货币受到稳杠杆的约束。以财政中的政府性基金为例。卖地收入是政府性基金收入的主要组成部分,去年地方土地出让金的收入增加25%,今年预算中是3%的增速。但1季度的土地出让金收入同比下跌了10%,如果接下来土地收入持续低于预期的话,受制于赤字规模,政府性基金的支出就会受到影响。

  第二,政策前置,本质是“朝三暮四”,还是“朝四暮三”的游戏,但总的弹药量是大致给定的。为了要给之后的行动留出空间,当经济出现企稳迹象后,容易出现“经济进,政策退”的情况。这时,如果经济复苏还没有达到自我持续的程度,就会出现金融和经济数据快上快下的情况。

  第三,中国经济复苏,能否带动全世界经济的复苏。如果全球经济继续放缓,中国很难独善其身。一方面出口下滑,会抑制厂商的资本开支,压制企业部门的融资需求。另一方面全球经济走弱会影响原材料和能源价格,不利于中国PPI的反弹,从而影响企业的盈利。

  第四,房地产能否复苏是关键。今年1季度的新增社融比去年同期多增加了2.3万亿人民币,但其中超过一半的增量,来自包括票据融资在内的银行短期借贷。可见,信贷需求并不能完全赶上信贷供给。当然,这样的情况在经济复苏早期并不罕见,关键在于实体经济的融资需求能否跟上。历史上每一轮信用周期的复苏,都伴随着房贷的复苏。1季度强劲的货币和财政数据背后,主要是政府和企业在发力。而居民部门能否接过接力棒,主要在房地产。

  去年4季度以来,由于棚改货币化的退潮,房屋销售和土地市场都面临下行压力。1季度以来,积极的财政和货币政策将大量资金注入实体经济,而近期的楼市的火热显示这些资金正在流入房地产市场。但是,过去三年中,居民部门负债已经增加了20万亿左右,相当于之前17年的总和,家庭部门继续加杠杆的空间有多大并不确定。因此,房地产市场值得密切跟踪。

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